분식회계 및 부실감사와 주식투자자의 손해 사이의 인과관계(서울고등법원)

분식회계 및 부실감사와 주식투자자의 손해 사이의 인과관계(서울고등법원)

 

판결요지

 

1. 증권거래법 제186조의5에 의하여 준용되는 증권거래법 제14조의 규정을 근거로 주식의 취득자가 주권상장법인 등에 대하여 사업보고서의 허위기재 등으로 인하여 입은 손해의 배상을 청구하는 경우 주식의 취득자는 법 제15조 제2항의 규정에 따라 사업보고서의 허위기재 등과 손해 발생 사이의 인과관계의 존재에 대하여 입증할 필요가 없고, 주권상장법인 등이 책임을 면하기 위하여 이러한 인과관계의 부존재를 입증하여야 한다.

 

2.  증권거래법 제15조 제2항이 요구하는 ‘손해 인과관계의 부존재사실’의 입증은 직접적으로 문제된 당해 허위공시 등 위법행위가 손해 발생에 아무런 영향을 미치지 아니하였다는 사실이나 부분적 영향을 미쳤다는 사실을 입증하는 방법 또는 간접적으로 문제된 당해 허위공시 등 위법행위 이외의 다른 요인에 의하여 손해의 전부 또는 일부가 발생하였다는 사실을 입증하는 방법으로 가능하다 할 것이고, 이 경우 허위공시 등 위법행위가 시장에 알려지기 이전의 자료를 기초로 하여 그 위법행위가 공표되지 않았다고 가정하였을 경우 예상할 수 있는 기대수익률 및 정상주가를 추정하고 그 기대수익률과 시장에서 관측된 실제 수익률의 차이인 초과수익률의 추정치를 이용하여 그 위법행위의 공표가 주가에 미친 영향이 통계적으로 유의한 수준인지 여부를 분석하는 사건연구(event study) 방법을 사용할 수도 있을 것이나, 위와 같은 손해액 추정조항의 입법 취지에 비추어 볼 때 예컨대 허위공시 등의 위법행위 이후 매수한 주식의 가격이 하락하여 손실이 발생하였는데 그 가격 하락의 원인이 문제된 당해 허위공시 등 위법행위 때문인지 여부가 불분명하다는 정도의 입증만으로는 위 손해액의 추정이 깨어진다고 볼 수 없다.

 

3.  분식회계 및 부실감사 사실이 밝혀진 이후 그로 인한 충격이 가라앉고 그와 같은 허위정보로 인하여 부양된 부분이 모두 제거되어 일단 정상적인 주가가 형성되면 그와 같은 정상주가의 형성일 이후의 주가변동은 달리 특별한 사정이 없는 한 분식회계 및 부실감사와 아무런 인과관계가 없다고 할 것이므로, 그 정상주가 형성일 이후에 당해 주식을 매도하였거나 변론종결일까지 계속 보유중인 사실이 확인되는 경우 증권거래법 제15조 제1항이 정하는 손해액 중 위 정상주가와 실제 처분가격(또는 변론종결일의 시장가격)과의 차액 부분에 대하여는 증권거래법 제15조 제2항의 인과관계 부존재의 입증이 있다고 보아야 할 것이고, 이 경우 손해액은 계산상 매수가격에서 위 정상주가 형성일의 주가를 공제한 금액이 될 것이다.

 

4. 대우전자의 분식회계 사실이 언론에 공표된 1999. 10. 26. 다음날인 1999. 10. 27.에는 전일의 1,590원에서 1,620원으로 오히려 주가가 상승하였으며, 대우전자에 대한 실사결과 부채가 자산을 현저히 초과한다는 사실이 일간신문에 널리 보도된 1999. 11. 2.경에는 전일의 1,640원에서 1,885원으로 오히려 주가가 상승한 사실, 1999. 11. 2. 이후부터는 주가가 지속적으로 하락하는 추세를 보이다가 금융감독원이 금융감독당국 차원에서 분식회계 및 부실감사의 가능성 및 책임추궁계획을 공식적으로 처음 언급하며 대우그룹 분식회계 조사, 감리 특별반 설치를 발표한 1999. 12. 9. 다음날인 1999. 12. 10. 870원을 기록하였고, 그 이후 주가가 소폭 상승하였다가 안정적인 국면으로 접어든 사실에 비추어 적어도 1999. 12. 10.경에는 분식회계 및 부실감사 사실이 주가에 모두 반영되어 그와 같은 허위정보로 인하여 부양된 주가는 모두 제거되었다고 보아야 할 것이고, 1999. 12. 10. 형성된 대우전자의 주가인 870원은 분식회계 및 부실감사로 인하여 부양된 주가가 제거된 정상주가로 봄이 상당하다고 보아 그 이후의 대우전자 주가의 상승 및 하락은 분식회계 및 부실감사와는 아무런 인과관계가 없다고 판단한 사례

발췌 : 집현전법률사무소  무료법률상담전화(0505-581-1028)